沥青 · 基本面有压力,关注库存变化丨四季报

  作者:王佳瑶/Z0013294/,一德期货能化分析师

  核心观点

  原料供应多样化

  主流利润模型参考性降低

  四季度炼厂面临沥青、低硫船燃、焦化三种路线效益的竞争

  四季度沥青进口量预计仍在历史区间内

  2019年1-8月全国公路投资累计同比增速为4%

  政策利好见效需要时间

  社会库存转为供应

  评价边际供需的指标——炼厂库存

  以下为报告正文

  一、年初至今的供需情况

  首先来回顾一下年初至今整体的供需情况。2019年1-8月沥青表观消费量为2098万吨,整体炼厂库存水平与年初相当,社会库存由年初的13%增加至8月底的44%,增幅155万吨(按照500万吨的社会库库容来估算)。根据“表观消费量=实际消费量+库存累积量”,估算实际消费量为2098-155=1943万吨。类似地,我们可以尝试估算2018年同期的实际消费量,2018年1-8月沥青表观消费量为1916万吨,整体炼厂库存水平由年初的40%变为34%,降幅18万吨(按照300万吨的炼厂总库容来估算),由于客观第三方数据暂缺2018年初的社会库库存情况,先来估算一种极端情况,若社会库库存完全不累积,则实际消费量为1916+18=1934万吨,而实际上我们知道2018年社会库是有冬储行为也就是有库存累积的,沥青实际消费量要小于1934万吨。对比2018年和2019年,可知今年的沥青消费情况其实是同比好转的,但这个好转却被高产量掩盖了。

  二、供应

  1. 原料供应多样化

  8月中石油宣布暂停委内瑞拉原油装港,地方炼厂需要寻找沥青原料替代品或替代供应渠道。据路透报道,Rosneft仍在进行委内瑞拉原油贸易,并有通过马来西亚进行转口贸易卖到中国,其中以Merey原油为主,在马来西亚通过调和或更换运输船只后更名为Singma或者Mal Blend,这些原油主要被运往山东和天津(新闻标题:RPT-China's July crude oil imports from Malaysia near record - customs - Reuters News,2019年8月26日)。据普氏报道,Singma的API为16.3,硫含量2.78%,性质与Merey原油接近,此外Mal Blend原油性质也与Merey类似;另外加拿大原油出口到中国的量也在增加(https://www.spglobal.com/platts/en/market-insights/latest-news/oil/091319-appec-petrochina-to-suspend-direct-imports-of-venezuelan-crude-but-china-has-other-options )。也就是说,市场参与者已经在行动寻找沥青原料供应的替代方案。需要关注的是这些替代途径能否稳定持续下去。当前并未听说有实质性的原料短缺现象。

  2. 主流利润模型参考性降低

  2019 年整体来讲,炼厂产沥青的效益不错。但因近期原料渠道多样化,原料品质和价格差异更明显,市场主流的利润计算模型的参考性在降低,从利润角度去寻找安全边际需要注意有效性。

  3. 四季度炼厂面临沥青、低硫船燃、焦化三种路线效益的竞争

  今年上半年成品油表现较差,裂解价差处于历史偏低位置,炼厂焦化装置开工率创五年新低,三季度随着成品油需求恢复,裂解价差走强,焦化装置开工率回升。同期沥青开工率处于正常区间内。四季度随着IMO2020政策的逼近,炼厂会面临沥青、低硫船燃、焦化三种路线效益的竞争,择优来生产。

  4. 四季度沥青进口量预计仍在历史区间内

  今年的沥青进口量一直处于历史区间内。8月韩国进口沥青下降,而马来西亚和泰国进口量增加,相互抵消。预计后市沥青进口量仍在历史区间内,关注马来西亚和泰国沥青放量情况。

  三、需求

  1. 2019年1-8月全国公路投资累计同比增速为4%

  2019年1-8月全国公路投资累计完成额1.35万亿,累计同比增速为4%,虽然远低于历史平均水平,但高于去年的1%,表现尚可。如果4%的增速能维持至年底,预计全年投资额将达到2.20万亿,而今年各省投资计划总额为1.97万亿,今年大概率会超额完成任务。

  2. 政策利好见效需要时间

  根据财政部统计数据,2019年1-8月发行新增专项债券20057亿元,占今年新增专项债务额度的93%,剩余额度有限。9月4日国务院常务会议提出,“根据地方重大项目建设需要,按规定提前下达明年专项债部分新增额度,确保明年初即可使用见效”,“按照‘资金跟项目走’的要求,专项债额度向手续完备、前期工作准备充分的项目倾斜,优先考虑发行使用好的地区和今冬明春具备施工条件的地区”。从报道来看,并没有明确表示今年可以提前使用明年的新增专项债额度,也就是说,举措产生实质影响大概率要等到2020年1月,尚不能解读为利好四季度的项目施工。

  9月,《交通强国建设纲要》印发,被市场解读为利好,需要注意的是,该纲要属长期纲要,远期目标分解为近期目标落实执行尚需时间,也就是说对于四季度的项目施工利好有限。

  四、库存

  1. 社会库存转为供应

  “炼厂——贸易商——终端”的贸易流链条中,贸易商起着承上启下的作用,在淡季时囤货以供终端在旺季时使用。三季度开始随天气状况好转,终端施工增加,社会库进入去库阶段。

  2. 评价边际供需的指标——炼厂库存

  如果在社会库去库的同时,炼厂也能顺利去库,那就意味着边际供需是改善的。而节后第一周华北山东、华东库存上升,不是好信号,尤其是华北山东,库存处于历史同期偏高水平。

  五、成本

  成本(主要是原油)决定沥青价格方向,供需决定沥青价格变化幅度。原油分析详见原油四季报

  六、四季度沥青行情展望

  时间运行到四季度,是需求证实或者证伪的最终时刻。以库存作为指标,如果基本面无改善,那么沥青预计承压。此外需要关注原料端的扰动和IMO2020相关进展。

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